系列座谈会2018年第5期 当前货币政策的挑战与前瞻

【2018-06-29】

中国人民银行6月1日宣布扩大中期借贷便利(MLF)的担保品范围,并于6月6日进行了MLF净投放。6月20日国务院常务会议布置进一步缓解小微企业融资难融资贵问题,4天后央行定向降准支持市场化法治化“债转股”和小微企业融资,下调人民币存款准备金率0.5个百分点。这些变化引起了人们对货币政策定位、变化及操作的关注。在我国货币政策面临诸多矛盾和挑战的情况下,货币政策在稳健中性的基调下应该略松还是略紧?如何选择货币政策的工具、力度和调整时机?为此,上海发展研究基金会于6月27日举办了2018年第5次系列座谈会“当前货币政策的挑战与前瞻”。与会专家包括兴业证券首席宏观分析师王涵,复旦大学经济学院教授韦森,诺远资产管理有限公司产品创新中心高级产品经理符啸愚,上海发展研究基金会研究员何知仁等。上海发展研究基金会副会长兼秘书长乔依德主持了讨论。以下是专家们的主要观点。这些观点和央行货币政策委员会第二季度例会提出的“保持流动性合理充裕”的精神基本一致。


一.当前经济下行压力较大
今年的情况与2011年有相似之处。2009-2010年投放了4万亿元,然后经济走向过热状态。2009年时投放了大量基础设施建设项目,建设周期通常约两年,到2011年接近尾声,呈现经济下行的收紧格局,那一年股市跌得很惨。过去这两年,我国至少投放了7万亿元,经济得以企稳,现在又到了两年的时间点上,很多项目接近尾声,5月份的经济数据已经明显走弱。不同之处是,2011年去杠杆主要靠央行的信贷政策,对很多主体来讲,如果拿不到信贷额度,大不了发个信托,只不过价格贵一点。但2012-2017年中国信用扩张主要是表外,今年全年信托到期规模是2.6万亿元,本轮去杠杆正是约束企业的表外融资,所以目前很多企业比2011年更难拿到资金。从这个意义上讲,当前货币政策若继续收紧,会对宏观经济造成较大的负面影响。
我国家经济增长的动力,从目前来看,主要还是对外贸易和房地产。尽管我国经济正经历新旧动能转化期,高科技的比例在增长,但是现在高科技还不足以拉动经济。我国贸易依存度已从2006年的64%下降到去年的33%,但仍然是比较高的,美国的依存度只有12%。因此,贸易战对经济的潜在影响不可低估。

二.社融放缓是降杠杆和经济下行的自然结果
(1)社融增速下降是防风险的自然结果。2017年开始的地方财政整顿、信托通道整顿、委托贷款新规和资管新规落地等一系列措施显著制约了基建和房地产项目的渠道融资。现在贷款增速、全社会融资增速和M2增速都下来了,这是降杠杆、防风险的自然结果,因此不必为社融数据的下降过度担忧。
(2)中国的广义货币有一定的内生性,而非完全由央行决定。2008-2017年,我国央行资产负债表仅扩张了1.7倍,但银行资产负债表扩大了5倍。可见,这些年央行并没有“超发货币”,商业银行的贷款规模并不完全受央行控制。因此,除了政策收紧的影响以外,也应该注意到当前社融、M2等数据的下滑有经济内生作用的影响,例如贸易战阴霾下的出口前景不容乐观,高房价抑制居民消费等。如果经济本身的内生动力下降,央行再怎么增加基础货币正投放,贷款规模和社融规模也上不去。

三.建议在强监管和淡化GDP目标的前提下大胆降准
(1)大胆降准,保证流动性“合理充裕”。当前,中国的实体部门面临较大的融资困难,正常企业的融资成本不断上升。在这种情况下,央行应该大张旗鼓地降准,而不只是定向降准。即便在降杠杆的背景下,央行一定要保证市场的流动性,而降杠杆的任务应主要靠银保监、证监等部门执行更严格的监管政策。从长期来看,中国经济多年来高利率的直接原因是商业银行法定准备金过高。一到月底,各银行要交法定准备金,银行间市场流动性就会紧张,利率就会上扬。所以,只有降准才能保证流动性的“合理充裕”,为平稳地降杠杆提供适宜的环境。
(2)淡化GDP增速目标。为什么中国经济中的高利率和高融资成本降不下来?问题还在于整个国家的宏观政策导向上还是保增速。只要政府要保增速,就要扩大投资,投资饥渴症永远得不到餍足,那就不断增加银行信贷和加杠杆。如果各地政府仍然处在投资饥渴症中,通过银行贷款来扩大投资的冲动得不到遏制,借贷利率就降不下来。

CopyRight 2013 上海发展研究基金会 版权所有不得转载